尚正基金张志梅:资金投入是一件容易的事 做资金投入就是买公司

也猜不到过程

中国基金报记者:2021年市场再度疯狂,你印象最深的是什么?

张志梅:2021年市场特别疯狂,出现了不少我完全看不明白,感觉匪夷所思的现象,大家同行的看法也出现了紧急的冲突。有一次,大家去一家上市公司调查,公司董秘是学财务的,讲得比较客观、理性,研究员在旁边急了,说你如此讲不对,应该讲公司有几大策略几大步骤。

当时,不少公司都在讲故事,不少公司都迫不接待地去回收,除去回收同行,还要跨行业回收,然而知识告诉大家,商业史上90%的回收都不成功。2021年2月,两融一度超越2万亿,我感觉非常疯狂,降了一次仓,但市场的强度远远超越我的心理预期,年金也要跑相对收益,我只好再加仓。4月,我愈加警惕,加上已提出离职,就减少了仓位。

市场最后疯狂时,我赋闲在家,一直在想市场会在什么时间以什么形式结束。同学推荐我看《史上最伟大的买卖》,讲次贷危机发生的全过程,后来拍成了电影《大空头》,跟大家非常像,只是美国发生在房产市场,大家发生在股票市场。

2021年5月底,我来到宝盈基金,6月12日,市场见顶,股灾到来。非常幸运,我当时还没有开始管商品,虽然自己前期的判断应证了,却也是蛮惶恐的,我也万万没想到市场会在这么短期,以这么激烈的形式调整。这也应验了一句话:即便你想到了结果,也猜不到过程。这也第三提醒我,面对市场,要永远维持敬畏之心。

中国基金报记者:你到宝盈基金后,什么时间开始管商品?如何度过2021年初的熔断?

张志梅:市场狂跌之后,我期望找到所谓的见底信号,再做一次判断,什么时间见底?我发现过去的经验已经不灵了。

2021年11月,我在接管专户后,开始做一些个股结构上的小调整。2021年初,市场再度狂跌,出现了两次熔断,致使市场预期高度一致,引发不少专户、私募商品清盘。

这个时候,市场真的开始见底了,但当时状况依旧比较混乱,大伙关注的焦点是美联储的退出政策,大伙心里都非常慌。我是学经济的,总想从宏观找到支撑点。我注意观察一些要紧的经济指标,有了一些底气,一是大家央行前几年在货币政策工具的用上特别小心,为后来预留了很大的空间,当时超额筹备金率还有18%,即便经济不好,货币政策、财政政策还有不少可调控的空间;二是不少好公司真的非常实惠,以前不可思议的三倍、五倍PE都出现了,白酒最低时跌到8倍PE;三是又一轮的房产放松,带动这个非常长的产业链复苏;还有各种产业政策颁布,譬如家用电器以旧换新、城市更新改造,助推市场渐渐回暖。我开始主动买进一些被抛弃的实惠的好股票,譬如家用电器、白酒、地产、保险、煤炭等。

2021年,我接手了人寿的委外竞价推广账户,那两年营业额还很好。之所以能获得较好的营业额,一是我当时在公司研究方面有了较深的积累,我后来做的不少资金投入,都是以前研究的积累。二是,我在我们的研究框架中剔除去短期预测,如此,面对市场波段、风格轮动,我变得坦然,也更有底气更自信。我相信,只须坚守纪律,只做自己相信的、善于的资金投入,长期肯定能获得很好的营业额。

中国基金报记者:请讲讲你资金投入地产股的逻辑。

张志梅:2021年底,我开始看好当时已经跌成“地惨”的房产公司,理由是:债券市场的主要风险已逐步解决,截至2021年底,公司债和企业债的整体市值仅为5.8万亿元,等于GDP的8.5%,信用违约事件酿成系统性风险几率不高,房产市场的外部风险已大大减少。

大家当时关注到,美国、香港在房产高速进步期过去后,已进入物业持有年代,持有型物业的商业模式有较强可持续性。顺着这个思路,大家关注到正在向持有物业转型的一家地产开发商,当时公司总市值350亿左右,2021年的净收益是30亿,几乎全是开发收益,而持有些商业物业盈利比较滞后,当时公司已经开始营业的吾悦广场大概在11家左右,企业的目的是五年开到100家。大家考查了企业的每座广场,年租金收入成熟后大约能做到5千万-2亿,国内最高端的万象城能做到一年10个亿,根据10倍PS估值,城市综合体的物业成熟后最后价值最高能达到2000亿元,根据最守旧的估值计算也能达到500亿元。以当时的估值买入,几乎等于白送100个购物中心。

这种估值办法比较容易,我目前做资金投入,基本上都是根据这个逻辑,测算公司三年将来值多少钱。当然,即便公司非常有价值,有足够的买入理由,股价上涨仍需要催化剂,吊诡的是,后来的催化剂总是跟最初的设想并不同。2021年下半年,各种房产政策陆续颁布,2021年又有一波旧房改造、拆迁,公司股价非常快有所表现,公司后来几年的进步也兑现了当年的规划,2021年开始营业并管理输出的广场就已经达到了100座。

中国基金报记者:同样的逻辑,你买入了小天鹅?

张志梅:我买入小天鹅的原因特别容易,当时公司总市值120-130亿元,而且资产负债表很干净,有超越40亿元的现金,负债主如果应对账款,没有息负债。经营活动现金流从2013年的9亿增长到2021年的35亿元,2021年更达到38亿元,远远超越年净收益,差不多是净收益的2倍,反映企业的经营效率在持续提高。假设公司营收不增长,每年净收益15亿左右,剔除净现金后的实质估值只有不到7倍。

另外,小天鹅面临的行业环境在持续向好:滚筒在加速替代涡轮,单价在持续提升;企业的市场占有率在稳定提升;公司品牌也在从中低端向中高档提高。容易预测,公司将来3-5年净收益达到20亿元是大概率事件,真实估值会进一步减少到4倍甚至更低。对于一个行业在增长,品牌价值在提高的消费品品牌而言,这是一个紧急低估的资金投入机会。这笔资金投入后来也收成了非常好的回报。

中国基金报记者:你对资金投入的公司有哪些需要?

张志梅:我对资金投入收益的需要有三个层次,1、从资产配置的角度,买入企业的收益率要超越无风险收益率;2、过去十年,年化收益率10%是出色基金经理的门槛,所以,更进一步的目的是超越10%;3、过去二十年,顶级的基金经理收益率可以达到年化20%,在中国经济增速降低的背景下,将来15%的年化收益,应该算顶级的了。从资金投入收益的规范反推过来,在挑选公司时,我需要从中长期看,预期收益率至少要达到15%的年化目的。

中国基金报记者:你什么时间会考虑减仓或卖出?

张志梅:要判断股价是不是充分反应了公司将来的价值,另外,有没更高性价比的资产。我非常认可一句话:买入就是持有。在任何一个时点,都要不断对持有些标的做判断,将来是不是还可以达成至少15%的年化收益。极值状况最好判断,譬如周期性行业、消费品行业,5、60倍甚至百倍估值一定高了,另外还要关注情绪,大伙情绪高涨、基金大卖、某个行业配不少研究员,一定是极度乐观,反过来,前两年周期行业的研究员几乎全部转行甚至被砍掉了,又是极度悲观。借助情绪波动,大概率可以判断某些行业的阶段性顶部、底部。

有深入的研究和认知打底

更深入的考虑总是是从痛苦开始

中国基金报记者:请讲讲你这一时期的资金投入。

张志梅:我前面几年主如果自上而下做行业轮动,当时这种办法还比较有效,我做得也比较顺。职业资金投入者有顺的时候,也会有不顺的时候,顺的时候,会以为自己找到办法了,但长期不见得是对的,就像看书,初看感觉懂了,伴随阅历的增加,会发现其实自己并非真懂。更深入的考虑,总是是从不顺开始。

中国基金报记者:什么时间开始不顺?

张志梅:2012年,我发现有的企业的估值再也起不来了,譬如家用电器、房产、银行等,都长期处在较低的估值水平,这是我过去资金投入中不过去历过的,其中蕴含着巨大的转折。这促进我去考虑,资金投入到底是什么?

大家习惯于把价值资金投入挂在嘴边,但啥是真的的价值资金投入?我感觉要到肯定年龄才真懂。最初做资金投入,我更多是照本宣科、照猫画虎,后来发现不少东西已开始改变,譬如宏观货币政策对市场的影响愈加小,2008年之前,货币政策一踩刹车,市场就下跌,放松一点,立刻就涨起来了,目前是使劲顶,才会起来一点点。2012-2014年,已经无明显的周期性波动,我过去自上而下的办法开始不灵了。

中国基金报记者:这一时期,你如何做资金投入?

张志梅:我在努力跟上市场的进步和变化。这段时间我资金投入过苹果产业链,也资金投入过一些商业模式较好有持续成长性的公司与一些医药股。我开始努力研究公司,但当时对公司还没非常深的认知,更多停留在对行业成长性和公司营业额增长的判断上,但总感觉资金投入应该有更本质的东西。我反复琢磨,到底哪儿出了问题。虽然有段时间营业额还很好,但营业额只不过结果,营业额应该从哪儿来?我到底应该如何做?应该赚哪种钱?还没真的得出一个明确的结论。

2013年新兴产业很热门,大都是大家过去没接触过的范围,这促进我下决心研究电子行业、网络行业,研究港股、美股。虽然当时还不可以外贸资金投入,但国外市场有不少新兴产业在蓬勃进步,我感觉需要做国际比较,这是一条有效的发现产业趋势的渠道,譬如以前的零售连锁、近10年的网络行业,与近期几年的革新药。

这期间的深入研究和考虑,对我的帮忙很大,在不停地拓展与对比研究中,提高了我的办法论、开阔了视线。我也开始很多阅读,读过巴菲特、芒格等不少价值资金投入者的访谈,芒格非常通透、非常豁达,同时特别想毫无保留地交流、推荐,很难得,我后来跟同事们说,芒格就是股市的古圣先贤。我也读了伯克希尔哈撒维的全部年报和其他美国知名资金投入家每年给资金投入者写的信,研究他们资金投入的经典案例,譬如他们在那种情况下买可口可乐、那种情况下买华盛顿邮报,发现资金投入其实特别容易。有段时间我的营业额出现了比较大的波动,非常痛苦,正好看到美国红杉资本的比尔·鲁安回忆说在70年代初股市特别低迷时,当时一听到电话铃响,就想钻到桌子底下。大师都曾有过这么惨痛的经历,让我了解,波折是资金投入的必经的道路,我对自己比较焦虑的心情,也舒缓了一些。

中国基金报记者:为何说资金投入其实特别容易?

张志梅:经过这段考虑和学习,我对价值资金投入有了更深的理解,开始重塑资金投入理念和框架,把资金投入简化了,做资金投入是买公司,而不是买股票,不是买宏观政策、利率涨跌,更不是买容易的行业趋势。

如此,我终于从原来自上而下与自下而上相结合的套路中跳出来,而会愈加关注公司长期竞争优势,关注企业的商业模式、护城河与行业壁垒。

做资金投入第一要解决的问题是,你相信什么?是相信买股票就是买公司,还是相信买趋势,其实都OK,只须实行好就好。什么方案都有好年景、差年景,差的时候,要面对途径和顾客的重压,与自己内心的重压,所以要选择正确的办法,要有信仰,才更容易渡过低迷期。另外,要有平时心,资金投入是长跑,不可以被市场这个常常神经质的兔子牵着走,即便正确的办法,也不肯定保证无时无刻战胜市场,战胜同行,营业额排行榜是结果。就像电影总要有票房一样,任何被商业化的东西总要有一个容易被大众感知的容易指标来量化,但资金投入绝不是可以被容易概念的,当然资金投入是必须要追求超出平均水平的收益。电影是要讲好一个故事,打动人心,或者刺激感官,资金投入更复杂,每一个资金投入人获得收益的过程不尽相同,但获得好的收益肯定也是最后源于公司创造的价值,每一个公司通过持续为顾客创造的价值获得收益。

中国基金报记者:你管理社保基金多年,有哪些感受?

张志梅:社保基金理事会特别专业,在大类资产配置方面做得特别好,譬如在2007年市场疯狂时先后两次减少权益资产配置,在2008年加强债券资产配置,在2008年底又加强权益资产配置。每次社保理事会召集管理人开会,对大家帮都挺大,我都有非常大收成。

我后来也老琢磨,为何社保理事会做得这么好?大家能否复制社保基金的成功模式?我的结论是,公募基金非常难复制社保基金的模式。社保基金的资金很长期,也非常理性,资金投入的纪律坚持得非常不错。只须坚持做正确的事情,有足够的耐心,最后必然会得到验证。这也是资金投入的真谛。而公募基金面对的是零售顾客,顾客可能更重视短期的表现,加上途径有时也会推波助澜,资金属性决定公募基金更容易被市场预期牵着走。而从长周期看,成功的资金投入总是都是逆向的,这是对人性的考验,大家职业资金投入人也难免有时会犯了错误。做资金投入就是要和人性做斗争,做职业资金投入的过程就是自我修炼的过程,有时非常痛苦,而预期得到验证时,也会有难以描述的喜悦。

要学习社保基金的模式,可以从基金公司层面做不少工作,包括企业的产品营销策略与资金投入者选择和教育方面,是难而正确的事情,需要时间。第一公司需要要做出品牌,经过1、两个完整的周期,经过验证,风格确定,贴上了长期资金投入的标签,可能会吸引一部分相应的资金投入群体。公募基金不像一般的产品,所见即所得,基金资金投入至少要三到五年,才能检验出来。

波折是资金投入的必经的道路

才可能集中持股

中国基金报记者:2021年底,你开始管理公募基金,请谈谈这一时期的资金投入。

张志梅:在杠杆资金消灭将来,长期资金的影响力开始体现,包括国外资金、国内机构资金,因此,在2021熔断之后,市场进入了新阶段,白马股行情一直持续演绎。短期原因是优质白马股当时确实太实惠,长期原因则是机构不断进步壮大,主导市场的资金性质已经改变。

2021年,经济增速放缓叠加中美贸易摩擦,A股市场不断下跌。这一年我营业额不太好,一是我接手公募后,调仓换股的步伐比较快,有的公司买在相对高点;二是我当时判断市场没那样差。

中国基金报记者:从公开资料看,2021年,你管理的基金营业额非常不错,排行榜也比较靠前。

张志梅:2021年下半年我一直在考虑 ,市场什么时间会纠偏,所以2021年底我敢于满仓,这就叫盈亏同源吧。

让我特别警惕的是,当时我还有一些配置的思维,看好一个行业,会买几家公司,譬如我买了三家苹果产业链的公司,三家公司后来的表现完全不同,这使我更了解地认识到配置型思维的劣势。假如我选择做长期资金投入的选手,就必须要看了解公司,要从企业的竞争优势、商业模式的稳定性等多个维度去判断,看了解了,就可以集中重仓投一家公司,而不是多买两家同行业的公司做配置。

中国基金报记者:请讲一个具体的资金投入案例。

张志梅:伴随对公司研究渐渐深化,我开始做差异化研究,我目前看每家公司,都是有个性的。即便一些同质化较高的产业,我也会力争看出不同企业之间的差别,譬如铜,2021、2021年经济复苏期,大家开始关注铜,发现国内铜资源储量最丰富的两家公司差异化相当大,过去大家觉得其中一家主如果黄金,仔细往下看,发现它在2014、2021年行业最不景气时,在国外回收了很多铜矿,在国外和国内铜的储量已超越另外一家。由于看出了它们的差别,做出更深入的判断后,就敢于重仓持有。有色行业是比较同质化的,常常齐涨齐跌,以前我可能两家公司都买,研究了解了,可能就只买一家了,所以需要深入研究和认知打底,才可能集中持股。

中国基金报记者:你在2021年开始买入一只煤炭股,煤炭股今年才有表现,是否会非常难熬?

张志梅:这是挺有意思的一个案例。经过2021、2021年的供给侧改革,小煤矿基本都关了,大煤矿新增产能也控制得非常严,不少煤矿主都退出了,剩下的都是资源属性最好的大型煤矿企业。2021年是煤矿企业盈利的最底部,全行业亏损,但资源禀赋最好的两家还能维持很好的盈利。虽然会出现一些波动,这家企业一年仍有80-100亿收益,而且它的煤矿是最好的坑口煤。另外,公司已过资本投入的高峰期,基本上每年资本开支不到50亿,而公司每年的自由现金流可以到150-200亿之间,当时,公司市值在600-700亿,扣掉账上的现金,5-7年就可回本,是标准的有价值的资产。

二级市场的表现永远需要催化剂,买入一年多后,煤炭股一直没表现,今年反而在碳中和背景下缺煤缺电,煤价又涨到一个非常极端的状况,其实两年之前就可以判断煤价持续上涨大概率会发生,碳中和只不过引燃器和加速器。这家公司从去年底到目前也涨了一倍多,兑现的时候非常高兴,但过程比较考验人,也会怀疑,就会再去考虑、复盘,检验当初判断的依据是不是有遗漏,结论是不是依旧成立。

大家都想在赛道起飞时御风而起,但非常难,一买就涨只能是运气。大家目前的习惯是,不会随便相信,而会先质疑,仔细看,一遍一遍去确认,了解了,确认将来才会下重注,所以大家常常没其他人反应那样快。

中国基金报记者:从公开资料看,你在2021年市场很低迷时买入贵州茅台,请讲讲你资金投入贵州茅台的过程。

张志梅:2009年我就一直在断断续续资金投入茅台,这个过程中,我对比研究过国际市场品牌烈性酒的历史演变,也研究过顶级奢侈品和轻奢品的商业模式,对白酒的认知也一直在变化。管理公募基金后,我对茅台也一直关注,2021年底,有一天茅台忽然跌停,我开始买入。当时我并没估算茅台短期的营业额增速、估值匹配度、市场风格等常规问题,而是第三翻看茅台的报表。茅台当时的市值在8000亿左右,当时的存货成品酒和半成品酒大约24万吨,根据当时出厂价约200万元/吨计算,单存货价值就高达4800亿元,。而根据茅台的产能规划,产量还有1倍的增长空间,不需要担忧成长性。即便根据350亿元的价值看,茅台当时的实质估值仅10倍,而且,当时全世界的烈性酒价格都在涨,借此可以排除掉茅台涨价是不是适当的疑虑。没想到,2021-2021年,茅台股价演变成了一种市场现象,茅台还是那个赤水河边古老的企业,但市场情绪的变化实在太大了。

中国基金报记者:你如何看白酒的将来?

张志梅:目前大伙看白酒,更多的关注点还是在什么时间涨价,次高档的占比提升到多少了,途径库存如何等等。我感觉能否换一个角度来考虑,现在白酒的年消费总量是7000亿,最头部品牌的年消费量是1000亿,占比接近13%,这个数字是从5%涨上来的,那样,将来白酒的消费总量会否提高到一万亿?头部品牌的占比能否提高到20%-30%?现在假如换算成零价格已经接近这个区间了。当然,这只不过一个考虑问题的角度。另外,头部白酒品牌是不是已经拥有奢侈品的属性。全世界范围内奢侈品是一种独特的商业模式,譬如对价值链和零售体验的完全掌控,譬如高水平的工匠技艺,没营销和降价甩卖,在核心销售目的以外提升品牌知名度,与可以持续不断地提价,不一而足,最重要的是,稀缺性和贩卖梦想。譬如说,苹果手机是奢侈品策略,比较而言三星就是高级商品策略,同样卖手机,本质上的商业模式完全不同,所以最后呈现出来的企业盈利能力差异巨大。

将来,从估值杀得非常低的资产中探寻机会

中国基金报记者:下一阶段,你会关注哪些范围?

张志梅:我会探寻基本面没变,但被杀得非常低的股票,譬如消费品,尤其是有定价权的或类奢侈品,这种商品的价格跟着富裕人群的平均收入增长上涨,长期是有能力超越安装成本的,假如大家相信信用货币持续发行,富裕人群继续扩大,消费能力继续增强,不少商品都有提价的空间。譬如香奈尔的包今年还在涨价,去年疫情之后全球范围的奢侈品都经过了一轮提价,理由居然是“疫情致使消费疲软”,这是一个非常不错的品牌定价权的案例。今年消费品公司整体下跌,实惠到一定量,还是可以买的。另外,消费品企业具备品牌属性,消费认知度需要时间培养,品牌调性一旦打造起来,消费粘性非常强,具备非常大的差异化角逐的空间。将来中国的消费肯定是分层和多元的,资金投入可以挖掘的机会太多了,而对消费品的资金投入除去对商品力的感知外,还需要放到整个社会人口结构和财富分配变迁的大的社会转型中去领会。日本社会学家大前研一《低欲望社会》和《M型社会》给了我不少启发。

同时,大家也高度关注新能源产业链。第一,产业趋势非常明确;第二,角逐格局开始变得明确,在历经多年的技术进步和上下游产业链整理,个别企业的角逐优势变得愈加突出。譬如光伏范围国内企业甚至已经在全球形成统治地位,壁垒深厚;新能源车产业链,从单车价值最高的动力电池到整车品牌,也成长起了一批全球竞争优势的一线企业。当然,大家也非常了解地认识到,这部分企业目前制造业的属性非常强,和过往的成长型制造业一样,也会有周期性,天然营运杠杆非常高,盈利的波动会非常大。需要从更多的维度判断企业的角逐优势,这部分企业的商业模式和消费品明显不同,技术、规模、本钱与上下游的协同,甚至资本优势都会带来一段时间内角逐能力的差异。

另外,大家公司内部一直在聚焦研究“隐形冠军”,和今年的时尚词语“专精特新”不谋而合。近10年来A股市场由几十亿市值成长为千亿市值的公司案例比比皆是,大家这个方案下成功挖掘的案例同样不胜枚举,目前公司已经具备成熟的模型进行隐形冠军的筛选。

此外,医疗服务行业有不少可挖掘的机会,虽然仍然非常贵,根据历史上的经验看,都会纠偏,会有不少个别企业的资金投入机会。另外,快递业务由于价格战打得惨不忍睹,股价跌得也不少,盈利最差的企业打不起价格战,开始不降价了,目前,一些优势企业慢慢开始提价,当然,提价能否被下游同意,还需要察看。另外,也有快递企业在做超前布局,不单纯是做快递业务,而是在做大的物时尚业的整理,是不是应该重新给它估值,可以考虑。从国外市场看,联邦快递、UPS都是在持续的角逐中杀出重围,然后长大的。当然,快递不是一个特别好的商业模式,只能算次优的好公司,最佳的商业模式是有壁垒的,其他人没法跟他角逐。

我也看好港股的网络公司,虽然跟2021年一样,现在有一些负面原因,但回归企业商业模式看本质,互联网效应和顾客迁移本钱依旧非常高,有不少业务的价值还没完全兑现,能在比较低的估值买到出色的公司,对资金投入而言有时真的是运气。

敬畏市场:即便你想到了结果

尚正基金副总经理张志梅是极少数拥有22年投研经验的女人基金经理。1999年,毕业于人民银行研究生院的张志梅来到南方证券研究所工作,2000年,她代理南方基金,先后担任研究员、社保组合资金投入经理、企业年金和专户资金投入经理,管理过多类型型专户,包括社保401/101组合、保本专户组合、灵活配置专户组合及20多家大型企业年金,是第一批基金专户的资金投入经理,也是南方基金首个专户理财竞价推广账户的资金投入经理。2021年,张志梅辞去南方基金的工作,任职宝盈基金公司,先后管理各类型型专户组合、中国人寿中证500组合及宝盈泛沿海基金、宝盈新兴产业基金。面对变幻不定的市场,张志梅修炼出了理性、淡定的心态,也获得了较好的长期营业额。

除去管理商品,张志梅先后担任宝盈基金专户资金投入部总经理、权益资金投入部总经理,她带领公司投研团队重塑资金投入理念,推进价值资金投入办法论和深度基本面研究,对权益团队进行风格化管理,拉长考核周期,鼓励集中资金投入和鲜明的资金投入风格。在她的带领下,宝盈权益资金投入团队2021年获东方财富风云榜最好权益资金投入团队。

近日,中国基金报记者采访了张志梅,她坦率认真地讲述了我们的资金投入历程和资金投入心得,有不少经验值得借鉴、学习。以下为采访实录:

小白大都爱切换

想抓住每一波趋势性行情

中国基金报记者:请讲讲你的早期经历,什么时间开始做资金投入?

张志梅:1999年-2005年,我先后在南方证券、南方基金从事研究工作,主要研究方向为医药、金融行业。我有意识拓展我们的研究范围,看过大消费,包括食品饮料和纺织服饰,另外,我是学金融出身,对宏观经济、货币政策天然比较有兴趣,南方基金早期还没宏观研究员,我看过一段时间宏观和周期。

2005年,我升任南方积极配置、社保101组合的基金经理助理。2008年初,我开始独立管理年金竞价推广账户,第一只不过兴业银行的年金,后来增加到15个左右竞价推广账户,总管理规模加起来约50-60亿。我2011年开始管理社保401竞价推广账户,以打新股和现金管理为主,当时新股发行网下申购锁按期一年,对一年后股价的判断是重要,因此打新也有肯定风险,假如做得好,可以带来比较丰厚的收益。2014年,社保401竞价推广账户改成主动管理型基。

年金的进步非常有意思,南方基金管理的马钢年金是公募行业第一只年金,赶上了2006、2007年的大牛市,赚了不少钱,提升了年金委托人的预期。年金顾客早期还不太同意年化的定义,需要绝对收益,每年都要挣钱,当然,相对收益也是要的,排行榜也不可以落后。年金顾客经历了一个不断成熟的过程,后来慢慢同意了年化收益的定义,可以同意个别年度出现亏损。

中国基金报记者:2008年股市狂跌,你最初独立管理竞价推广账户,请讲讲那一阶段你的资金投入。

张志梅:2008年初,我接管年金竞价推广账户的时候,美国次贷危机已经拉开帷幕,A股市场也开始下跌,所以,我一块步时就非常小心,把仓位降得非常低,2008年我总体营业额还很好,回撤非常小。

那一年市场跌得非常惨,我脑中有一个模糊的定义,危中有机。我一直在积极探寻市场见底的信号,2008年6、7月,美国的恐慌指数飙涨,巴菲特开始首次抄底。当时国内的经济数据都非常不错,但房屋非常难卖,深圳有楼盘由于房价下跌,售楼处被砸。十月,四万亿刺激政策颁布,各种房产放松政策也陆续颁布,房贷利率一度可以下调30%,2009年初购房出现零首付。虽然大伙还有不少担心,市场仍在底部震动,我开始愈加乐观,在2008年十月就开始加仓,2009年2月,市场又回探了一下,感觉二次确认了。

当时还处于资金投入的初级阶段,宏观经济周期跟货币政策、产业政策高度有关,自上而下的剖析办法用起来非常顺,也比较无往不利,目前政策跟市场的有关性已大幅度减弱。2009年,我做了几次行业轮动,上半年重仓房产、券商、有色等周期股,4月份换了一部分仓位到白酒,6月份开始买钢铁、煤炭等滞涨的后周期股,还买过一只航运股,目前想想,当时真是无知无畏啊。小白都特别喜欢切换,我当年对切换也有执念,想抓住每一波趋势行情。

当时,有一些年金会组织管理人的交流,我由于营业额还很好,曾作为年金管理人的出色代表发言。

这段时间我也做过不少个股的研究,主如果研究公司将来三-五年的成长性,客观上,我当时还非常年青,还没那样深的社会经验,对公司也没特别深刻的理解,其实非常难把一家公司看清楚。

中国基金报记者:2009年7月,上证指数见顶,之服务市场开始漫长的下跌。

张志梅:四万亿刺激政策带来了一定量的通胀,2010年达到通胀高点,2011年,财政政策、货币同时紧缩,资本市场是股债双杀。

当时大伙都很关注经济政策走向,都在讨论剔除原油或食品的通胀,我是学经济出身,老想在这方面琢磨得透一点,总感觉货币政策和股票涨跌高度有关。按经济学教科书的规范定议,物价的持续上涨叫通胀,大家读书时就以为懂了,但现实日常要复杂得多。伴随对经济参与不断加深,我发现用一个两个公式类的东西来概念经济现象,是不完整、不准确的。我正在纠结茫然的时候,看到周其仁先生的一篇文章,周总是我很敬佩的经济学家,其中有一句话对我触动非常大:通胀是价格的全方位上涨,应该涵盖所有价格,剔除任何成分都不客观,都是被主观意愿牵着走。而货币政策和利率水平与股票市场的关系,远不是几个公式和回归剖析可以讲解和涵盖的。

内容版权声明:除非注明,否则皆为本站原创文章。

转载注明出处:http://www.guilin001.com/shares/20211013/160.html